بورس در کف ارزندگی تاریخی/ چرا شاخص با سودآوری شرکت‌ها همراه نمی‌شود؟

 اقتصادسنج؛ بازار سرمایه ایران در ماه‌های اخیر رفتاری متفاوت از متغیرهای بنیادی شرکت‌ها داشته است. از یک سو، گزارش‌های سه‌ماهه شرکت‌های بورسی از رشد درآمدها و سودآوری حکایت دارد و از سوی دیگر، شاخص کل هنوز نتوانسته متناسب با این بهبود بنیادی حرکت کند.این شکاف باعث شده بسیاری از تحلیلگران از «ارزندگی تاریخی» بازار سخن بگویند.

در چنین شرایطی، نسبت EV/EBIT دوباره به کانون توجه فعالان بازار بازگشته است؛ نسبتی که بسیاری از تحلیلگران آن را یکی از دقیق‌ترین ابزارهای سنجش ارزش ذاتی بازار می‌دانند. کاهش این نسبت به محدوده ۵.۳، در کنار سودآوری مناسب شرکت‌ها، این پرسش را مطرح کرده که آیا بورس اکنون کمتر از ارزش واقعی خود قیمت‌گذاری شده است؟

بررسی گزارش‌های سه‌ماهه شرکت‌ها نشان می‌دهد مجموع سود خالص بازار به حدود ۵۹۰ همت رسیده و درآمد عملیاتی نیز رشد قابل توجهی را تجربه کرده است.همچنین تثبیت حاشیه سود خالص در محدوده ۱۹ درصد نشان می‌دهد بسیاری از شرکت‌ها توانسته‌اند بخشی از فشار افزایش هزینه‌ها را مدیریت کنند.این موضوع از آن جهت اهمیت دارد که کاهش ارزش بازار سهام را نمی‌توان صرفاً ناشی از افت عملکرد شرکت‌ها دانست. برعکس، بخش قابل توجهی از فشار وارد شده به بورس، از متغیرهای اقتصاد کلان و افزایش نرخ تنزیل ناشی می‌شود.

یکی از مهم‌ترین شاخص‌های ارزش‌گذاری بازار، نسبت EV/EBIT است که ارزش کل بنگاه را با سود عملیاتی آن مقایسه می‌کند. هرچه این نسبت پایین‌تر باشد، در صورت ثبات سودآوری، بازار از منظر بنیادی ارزنده‌تر ارزیابی می‌شود.بر اساس داده‌های موجود، این نسبت اکنون در محدوده ۵.۳ قرار دارد؛ سطحی که در مقایسه با میانگین تاریخی حدود ۷.۵ تا ۸ واحد، فاصله قابل توجهی دارد. البته پایین بودن این نسبت به‌تنهایی به معنای آغاز یک روند صعودی نیست، بلکه نشان می‌دهد بازار برای بازگشت به میانگین تاریخی، نیازمند تغییر در متغیرهای کلان است.

اگر یک متغیر را بتوان عامل اصلی فشار بر ارزش‌گذاری سهام دانست، آن متغیر نرخ بهره است. زمانی که سود بدون ریسک در محدوده ۳۹ تا ۴۰ درصد قرار دارد، هزینه فرصت سرمایه‌گذاری در بورس به شدت افزایش می‌یابد.در چنین فضایی، حتی شرکت‌هایی که عملکرد مناسبی دارند نیز با کاهش نسبت‌های ارزش‌گذاری مواجه می‌شوند. به همین دلیل بسیاری از تحلیلگران معتقدند تا زمانی که سیاست پولی انقباضی ادامه داشته باشد، بازگشت پرقدرت بورس دشوار خواهد بود.

علاوه بر نرخ بهره، ریسک‌های سیاسی و ژئوپلیتیکی نیز بر رفتار سرمایه‌گذاران اثر گذاشته‌اند. تنش‌های منطقه‌ای، ابهام در سیاست خارجی و نگرانی از آینده اقتصاد باعث شده بخشی از سرمایه‌گذاران با احتیاط بیشتری وارد بازار شوند.در نتیجه، حتی اگر بازار از منظر بنیادی ارزنده باشد، تا زمانی که این ریسک‌ها کاهش پیدا نکند، احتمال دارد بخش مهمی از نقدینگی همچنان در بازارهای کم‌ریسک‌تر باقی بماند.

سه عامل می‌توانند شرایط بازار را تغییر دهند. نخست، کاهش تدریجی نرخ بهره که هزینه فرصت سرمایه‌گذاری در سهام را کاهش می‌دهد.دوم، اصلاح نرخ ارز توافقی و افزایش درآمد ریالی شرکت‌های صادراتی. سوم، کاهش ریسک‌های سیاسی که می‌تواند اعتماد سرمایه‌گذاران و ورود پول حقیقی را تقویت کند.اگر این سه متغیر هم‌زمان بهبود پیدا کنند، فاصله فعلی نسبت‌های ارزش‌گذاری با میانگین تاریخی می‌تواند به تدریج کاهش یابد.با این حال، میزان و سرعت این تعدیل به شرایط اقتصاد کلان و تصمیم‌های سیاست‌گذار بستگی خواهد داشت.

مجتبی دانشی، کارشناس بازار سرمایه در گفت‌وگو با خبرنگار اقتصادی خبرگزاری فارس اظهار کرد: پایین بودن نسبت EV/EBIT نشان می‌دهد بازار از منظر بنیادی نسبت به میانگین تاریخی ارزان‌تر معامله می‌شود، اما این موضوع به‌تنهایی تضمین‌کننده رشد قیمت سهام نیست.وی افزود: سرمایه‌گذاران علاوه بر سودآوری شرکت‌ها، نرخ بهره، سیاست‌های ارزی، جریان نقدینگی و ریسک‌های سیاسی را نیز در تصمیم‌گیری خود لحاظ می‌کنند. این کارشناس اقتصادی ادامه داد: بنابراین برای آغاز یک روند صعودی پایدار، بهبود متغیرهای کلان در کنار ارزندگی بازار ضروری است.

گزارش‌های مالی بهار نشان می‌دهد سودآوری شرکت‌های بورسی همچنان در سطح مطلوبی قرار دارد و نسبت‌های ارزش‌گذاری بازار نیز به محدوده‌های کم‌سابقه‌ای رسیده است. این موضوع از منظر بنیادی، بازار را در موقعیتی متفاوت نسبت به بسیاری از دوره‌های گذشته قرار داده است.با این حال، آینده بورس بیش از آنکه به عملکرد شرکت‌ها وابسته باشد، به مسیر نرخ بهره، سیاست‌های پولی، تحولات ارزی و کاهش ریسک‌های سیستماتیک گره خورده است.اگر این متغیرها بهبود یابند، فاصله فعلی میان ارزش‌گذاری بازار و میانگین‌های تاریخی می‌تواند کاهش یابد؛ اما تا آن زمان، ارزندگی به‌تنهایی برای آغاز یک روند صعودی قدرتمند کافی نخواهد بود.